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Cuando los estrategas de Wall Street, la gran mayoría de los cuales son optimistas, abordan el delicado tema de cómo reaccionan las acciones durante un ciclo de ajuste, lo primero que señalarán es que el S&P 500 tradicionalmente ha visto rendimientos positivos durante los ciclos de ajuste (en dos de los últimos siete ciclos, el pico del S&P 500 ocurrió dentro del rango de 6 meses antes de la subida inicial a 12 meses después de la subida inicial), sin embargo, este es casi siempre el caso solamente cuando el crecimiento está aumentando, por ejemplo, como lo indica, por ejemplo, un ISM creciente. Cuando la Reserva Federal se está ajustando a una economía en desaceleración, es decir, cuando el ISM está cayendo como ahora– los rendimientos desde 1950 son planos y la peor de todas las permutaciones posibles.

Pero un riesgo aún mayor para el próximo ciclo de ajuste, en el que los bancos ahora se apresuran a superarse unos a otros en la cantidad de aumentos de tasas que creen que la Fed permitirá antes de enviar a la economía a una recesión, es que, como escribe Savita Subramanian de Bank of America, los “El riesgo clave hoy es que la Reserva Federal se está ajustando a un mercado sobrevaluado”.

De hecho, el S&P 500 de hoy es más caro antes de la primera subida de tipos que cualquier otro ciclo además de 1999-00 (23x P/E frente a 30 P/E) y todo el mundo recuerda lo que le pasó entonces al Nasdaq. Para empeorar las cosas, esta vez el costo real de la deuda es negativo, mientras que en 1999 el costo del capital era negativo. La tasa de los fondos federales aumentó en 150 pb durante ese ciclo y el mercado subió durante el alza, pero el S&P alcanzó su punto máximo en marzo de 2000 y luego disminuyó un 49% durante los siguientes 2,5 años.

Con esos dos factores de riesgo principales en mente, esto es lo que se puede esperar durante el próximo ciclo de ajuste, por breve que sea (y será breve, ya que los futuros de los fondos federales ya están valorando al menos 2 recortes de tasas antes de 2024):

… según el Banco de América, los proxies de bonos obtienen peores resultados, los sectores cíclicos obtienen mejores resultados.

Los sectores que tuvieron un desempeño inferior al índice de manera más consistente durante los ciclos históricos de ajuste fueron los indicadores indirectos de bonos (servicios públicos y bienes raíces) junto con la industria (todos con una tasa de éxito del 20 %). Consumo discrecional superó al S&P 500 en más ciclos que cualquier otro sector, pero vemos arriesga hoy en su alta intensidad laboral en medio de presiones salariales. Otros sectores a los que históricamente les ha ido bien son la tecnología, la energía, los materiales y los productos básicos. Pero la dispersión del alfa del sector durante los ciclos de aumento fue amplia, lo que indica que los factores, en lugar de los sectores, pueden ser una variable explicativa más fuerte.

Valor y Cash Return para ciclos de apriete: El rendimiento de los factores en los 12 meses iniciales de los ciclos de aumento de la Fed (o la duración total del ciclo si fue inferior a 12 meses) indica que el Valor (+7,1 ppt frente al índice S&P 500 de igual ponderación), seguido de Cash Deployment (+5.6ppt) y Momentum (+1.6ppt) son factores superiores. Los factores de riesgo se rezagaron (-2,4 ppt de rendimiento relativo). Calidad y crecimiento basados ​​en rendimientos realizados en línea con el índice de referencia

Low EV/EBITDA, High Free Cash Flow /EV y Low Price/Book obtuvieron buenos resultados, con Low EV/EBITDA y High FCF/EV liderando el índice en cada ciclo, y Low Price/Book superando en el 80% de los casos. Los sectores que actualmente son económicos en estas métricas son materiales energéticos en EV/EBITDA; Energía y atención médica y materiales en flujo de caja libre para vehículos eléctricos y finanzas y energía en precio contable. Los factores técnicos/de impulso como el retorno del precio de reversión de 12 m y 1 m y el MA de 30 semanas/75 semanas también fueron fuertes. Consulte las tablas a continuación.

La energía siempre se evalúa bien en los factores de valor que superan durante las caminatas

Rendimiento cuando se clasifica por tamaño:

  • Rendimiento cuando la Fed sube: Por lo general, las pequeñas capitalizaciones han tenido un rendimiento superior en los meses previos al ajuste y han tenido un rendimiento ligeramente inferior en el transcurso de la subida (en 1 punto porcentual, con ambos segmentos de tamaño obteniendo rendimientos positivos), pero a diferencia de la mayoría de otros ciclos de subida, las pequeñas capitalizaciones son históricamente baratas frente a las grandes capitalizaciones. hoy dia.
  • Múltiplos que reflejan los riesgos: El P/E de las empresas de pequeña capitalización ha subido normalmente un 5-6 % en los tres meses siguientes al alza y se ha comprimido un 8 % durante la subida. Pero el P/E de Russell 2000 ya está en -12% desde noviembre, y el P/E relativo es el más bajo desde 2000.
  • 10 años más importante que la tasa de fondos federales: El rendimiento pequeño frente al grande está mucho más correlacionado con los cambios en los 10 años (relación positiva) que con los cambios en la tasa de fondos federales (prácticamente sin correlación).
  • Apriete más rápido no más perjudicial para los pequeños: BofA no encuentra una relación consistente entre el ritmo de las alzas y el desempeño del tamaño relativo (arriba).

Clases de activos y contracción del balance de la Reserva Federal

Según BofA, durante los tiempos de QT, la historia sugiere que acciones>bonos, Valor>Crecimiento, grande = pequeño.

Rendimiento de los factores: el flujo de caja libre es el rey

Las acciones con un flujo de caja libre atractivo (basado en FCF/EV y rendimiento FCF) han estado entre las de mejor desempeño durante los ciclos históricos de alzas de la Fed. FCF/EV sufrió durante el período de la política de tasa de interés cero (ZIRP), pero también ha sido el mejor factor de selección de acciones a largo plazo de todos los factores de valor que rastreamos.

El factor de Flujo de Caja Libre a EV sufrió durante el período de la Política de Tasa de Interés Cero (ZIRP)… pero podría comenzar a tener un rendimiento superior nuevamente

Históricamente, los factores de valor se han comportado mejor durante los ciclos de subidas de la Fed (mostrado anteriormente). Y el trabajo sobre los regímenes de ciclo tardío sugiere que el flujo de caja libre para EV fue históricamente el factor más generador de alfa en los períodos de ciclo tardío.

FCF/EV a largo plazo: El factor de flujo de caja libre a EV superó a otros factores de valor desde 1986.

¿Qué ofrece el FCF/EV más alto? Energía, Finanzas y Salud (nuestros tres sectores sobreponderados).

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