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Escrito por Raghuram Rajan a través de Project Syndicate,

Desde la crisis financiera mundial, y en particular durante la pandemia de COVID-19, los responsables de la política fiscal y monetaria han operado como si no hubiera concesiones en sus programas de políticas expansivas. Ahora que las condiciones económicas han cambiado, es posible que pronto tengan que volver a aprender viejas lecciones de la manera más difícil.

La formulación inteligente de políticas económicas requiere invariablemente intercambiar algo de dolor hoy por mayores ganancias futuras. Pero esta es una propuesta difícil desde el punto de vista político, especialmente en las democracias. Siempre es más fácil para los líderes electos complacer a sus electores de inmediato, con la esperanza de que el proyecto de ley no llegue mientras todavía están en el cargo. Además, quienes soportan el dolor causado por una política no son necesariamente quienes se beneficiarán de ella.

Por eso, las economías más avanzadas de hoy crearon mecanismos que les permiten tomar decisiones difíciles cuando es necesario. Los principales entre ellos son los bancos centrales independientes y los límites obligatorios a los déficits presupuestarios. Es importante destacar que los partidos políticos llegaron a un consenso para establecer y respaldar estos mecanismos independientemente de sus propias prioridades políticas inmediatas. Una de las razones por las que muchos mercados emergentes han pasado de una crisis a otra es que no lograron alcanzar ese consenso. Pero la historia reciente muestra que las economías desarrolladas también se están volviendo menos tolerantes al dolor, quizás porque su propio consenso político se ha erosionado.

Los mercados financieros han vuelto a ser volátiles debido a los temores de que la Reserva Federal de EE. UU. tenga que endurecer significativamente su política monetaria para controlar la inflación. Pero muchos inversionistas aún esperan que la Reserva Federal se tranquilice si los precios de los activos comienzan a caer sustancialmente. Si la Fed les da la razón, será mucho más difícil normalizar las condiciones financieras en el futuro.

La esperanza de los inversores de que la Fed prolongue la fiesta no es infundada. A finales de 1996, el presidente de la Fed, Alan Greenspan prevenido de la “exuberancia irracional” de los mercados financieros. Pero los mercados hicieron caso omiso de la advertencia y se demostró que tenían razón. Quizá escarmentada por la dura reacción política al discurso de Greenspan, la Fed no hizo nada. Y cuando el mercado de valores finalmente colapsó en 2000, la Fed reducir las tasas, asegurando que la recesión fue leve.

En un testimonio ante el Comité Económico Conjunto del Congreso el año anterior, Greenspan argumentó que si bien la Fed no pudo evitar “la resaca económica inevitable” de un auge en el precio de los activos, podría “mitigar las consecuencias cuando ocurra y, con suerte, facilitar la transición a la próxima expansión”. Por lo tanto, la Reserva Federal aseguró a los comerciantes y banqueros que si jugaban colectivamente en activos similares, no limitaría la ventaja, pero sí limitaría la desventaja si sus apuestas resultaban malas. Las intervenciones posteriores de la Fed han afianzado tales creencias, lo que dificulta aún más que la Fed controle los mercados financieros con movimientos modestos. Y ahora que puede ser necesario un mayor endurecimiento y el consiguiente dolor, podría ser más difícil lograr un consenso a favor.

La política fiscal también es culpable de vender medidas económicas supuestamente indoloras. La mayoría estaría de acuerdo en que la pandemia creó la necesidad de un gasto específico (a través de beneficios de desempleo generosos y extendidos, por ejemplo) para proteger a los hogares más afectados. Pero, en el caso, el gasto fue cualquier cosa menos dirigido. El Congreso de los Estados Unidos aprobó proyectos de ley multimillonarios que ofrecen algo para todos.

El Programa de protección de cheques de pago (PPP), por ejemplo, proporcionó $800 mil millones en subvenciones (efectivamente) para pequeñas empresas en todos los ámbitos. un nuevo estudio de David Autor del MIT y sus colegas estima que el programa ayudó a preservar 2-3 millones de trabajo-años de empleo durante 14 meses, a un enorme costo de $170,000-$257,000 por trabajo-año. Peor aún, solo el 23-34% de este dinero fue directamente a los trabajadores que de otro modo habrían perdido sus trabajos. El saldo fue para los acreedores, dueños de negocios y accionistas. En total, se estima que las tres cuartas partes de los beneficios del PPP se destinaron a la quinta parte superior de los asalariados.

Por supuesto, el programa puede haber salvado algunas empresas que de otro modo habrían colapsado. ¿Pero a qué precio? Si bien los capitalistas anticipan ganancias, también se apuntan a un posible fracaso. Además, muchas pequeñas empresas son operaciones minúsculas sin mucho capital organizativo. Si una pequeña panadería tuviera que cerrar, las consecuencias económicas habrían sido mitigadas por el seguro de desempleo mejorado. Y si tuviera una clientela fiel, podría reiniciarse después de la pandemia, quizás con un poco de ayuda de un banco.

La línea estándar es que el gasto sin restricciones fue impulsado por la sensación de que tiempos sin precedentes requerían medidas sin precedentes. De hecho, fue la respuesta a la crisis financiera mundial de 2008 la que rompió el consenso anterior de políticas más prudentes. El resentimiento público duradero de que Wall Street había recibido más ayuda que Main Street motivó a los políticos de los dos partidos principales a gastar con abandono cuando golpeó la pandemia. Pero los beneficios de desempleo específicos se asociaron con los demócratas, lo que dejó a los republicanos buscando victorias para sus propios electores. ¿Quién mejor para apoyar que las pequeñas empresas?

Si bien las fracturas políticas estaban impulsando el gasto no dirigido, los halcones presupuestarios no aparecían por ninguna parte: los economistas habían ahogado constantemente sus voces. Además de los chiflados que aparecen periódicamente para defender almuerzos aparentemente gratis a través del gasto financiado con dinero, un creciente coro de economistas de la corriente principal ha estado argumentando que las bajas tasas de interés prevalecientes les dan a los países desarrollados mucho más espacio para expandir los déficits fiscales. Los políticos que estaban ansiosos por justificar sus políticas ignoraron las advertencias de estos economistas: que el gasto tenía que ser sensato y que las tasas de interés tenían que mantenerse bajas. Solo importaba el mensaje del titular, y cualquiera que sugiriera lo contrario era descartado como un fanático de los cilicios.

Históricamente, el trabajo de la Fed ha sido eliminar la ponche monetaria antes de que el partido se vuelva frenético, y el trabajo del Congreso ha sido ser prudente con respecto a los déficits fiscales y la deuda. Pero el deseo de la Fed de ahorrarle al mercado problemas ha impulsado una mayor asunción de riesgos y ha reforzado las expectativas de nuevas intervenciones. Las acciones de la Fed también han aumentado la presión sobre el Congreso para que haga su parte por Main Street, lo que a su vez ha llevado a la inflación y la creencia de que la Fed dejará de subir las tasas.

Todo ello hace más difícil la vuelta al consenso anterior. Cuando la Fed sube las tasas significativamente, el costos del gobierno de dar servicio a la deuda de gastos pasados limitará el gasto futuro, incluso en políticas para reducir la desigualdad (que ha alimentado la fragmentación política), combatir futuras emergencias y abordar el cambio climático.

Toda economía tiene un reservorio limitado de credibilidad política y recursos, que se utilizan mejor para mitigar las dificultades económicas genuinas, para no escudar a los que pueden soportar algún dolor. Si todo el mundo quiere un almuerzo gratis, la factura finalmente la pagarán los menos capaces de pagarla. Las economías de mercados emergentes han tenido que aprender esto por las malas. Es posible que los países desarrollados tengan que aprenderlo de nuevo.

* * *

Raghuram G. Rajan, ex gobernador del Banco de la Reserva de la India, es profesor de Finanzas en la Escuela de Negocios Booth de la Universidad de Chicago y autor, más recientemente, de El tercer pilar: cómo los mercados y el Estado dejan atrás a la comunidad(Pingüino, 2020).

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